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核心观点：

前言：公司深耕眼部护理二十年，“丸美眼霜”知名度高。2019 年及以前，公司营收保持稳定增长，2020 年受到疫情影响营收出现同比下滑，叠加发展策略调整，新渠道推广和新业务布局导致费用提升、利润承压。经过两三年的调整转型，丸美主品牌逐步恢复、恋火彩妆品牌快速崛起，销售数据转好的背后是公司治理能力的改善，值得重点关注。

丸美主品牌：布局大单品矩阵，研发、运营端协同发力。（1）产品端：

品牌精简SKU、聚焦大单品，从21 年以来陆续推出蝴蝶绷带眼膜、小红笔眼霜、小金针次抛精华、小紫弹眼霜等单品。（2）研发端：公司研发体系完善，研发成果亮眼，其中核心专利全人源重组胶原蛋白具有显著技术优势。（3）运营端：公司电商运营持续转型，调整管理架构、自建直营团队，重点发力抖音平台，抓住新兴渠道红利。23 年38 大促期间，丸美主品牌抖音自播同比增长58%，天猫旗舰店同比增长36%。

恋火：差异化打造爆品，积极与超头合作拉升品牌知名度。（1）产品端：品牌注重产品差异化，“看不见”系列和“蹭不掉”系列持续孵化爆品，如看不见粉底液、看不见气垫等，大单品矩阵不断充实。（2）运营端：恋火在天猫、抖音等各平台销售额均保持高速增长，品牌与李佳琦积极合作，通过直播间高频率种草、“李佳琦共创”打响知名度。

盈利预测和投资建议：公司深耕美妆行业，在品牌打造方面具有成熟经验，随着电商端、产品端的调整转型基本完成，丸美主品牌将回归正增长轨道，且恋火高速发展、品牌势能强劲，成为公司第二增长曲线，预计公司23-25 年归母净利润分别为3.0、3.8、4.7 亿元，给予公司23年55 倍PE，对应合理价值41.53 元/股，维持“增持”评级。

风险提示：化妆品行业景气度下降；电商增速放缓；新品拓展不及预期；市场竞争加剧。